„Muddy Waters Didn’t Short AppLovin.

Der jüngste Kurzbericht von Muddy Waters über AppLovin liest sich ernst. Missbrauch, Verstöße, eine drohende Schließung.

Aber wer genau hinschaut, wird feststellen, dass etwas fehlt – so wie das, was echte Kurzberichte normalerweise enthalten . Irgendwie behandeln die Leute es immer noch, als hätten sie ein totes Einhorn in den Serverprotokollen gefunden. Sehen Sie, die Genialität des Berichts liegt nicht in den Fakten. Es ist deren Fehlen. Gerade genug Fachjargon und Anspielungen, damit der Markt die Angst schüren kann. Und Angst funktioniert hier wunderbar – wir hassen Werbung sowieso schon . Wir finden sie schon gruselig. Wenn also jemand andeutet, dass eine leistungsstarke Werbeplattform unethisch handelt? Klingt richtig.

Dies ist keine These. Es ist eine Herausforderung: „Wir wetten, Sie verstehen dieses Unternehmen nicht gut genug, um unseren Bluff zu durchschauen.“

Sie wetten nicht gegen das Geschäft von AppLovin, sondern gegen Ihr Verständnis. Klassische intellektuelle Arbitrage.

Ja, Grok könnte die Studie widerlegen. Aber als Marketingexperte bin ich genervt genug, um selbst loszuschreien und zu erklären, wie dieser Stack funktioniert – und warum keine der Behauptungen stimmt.

Was Muddy Waters tatsächlich sagt (in einfachem Englisch, mit ernster Miene)

Hier ist der Bericht, abzüglich des Hedgefonds-Parfüms:

1. Die Anzeigen von AppLovin erreichen hauptsächlich Personen, die ohnehin eine Kaufabsicht hatten.
2. Sie verwenden ein Tracking-Pixel, das beobachtet, was die Leute auf Websites tun – und das überschreitet möglicherweise die Grenze zu Apple oder Google.
3. Ihre KI-Engine (AXON) klingt beeindruckend, leistet aber wahrscheinlich nichts Besonderes.
4. Einige E-Commerce-Werbetreibende haben die Plattform getestet und sind nicht zurückgekehrt.
5. Es riecht nach Cheetah Mobile – denn warum sollte man nicht einfach eine betrügerische chinesische App einbauen, die verboten wurde, nur um einen dramatischen Effekt zu erzielen?

Das ist alles. Keine frisierten Bücher, keine internen E-Mails und keine „Heilige Scheiße“-Enthüllung. Nur eine Handvoll Was-wäre-wenn-Fragen und „Vertrauen Sie uns, das ist schlimm“-Vibes, zusammengeklebt mit technischem Vokabular, alles komprimiert in einem opportunistischen PDF .

Das alles klingt erschreckend, wenn Sie noch nie eine Werbekampagne durchgeführt haben.

Doch bei all diesen Worten wurde kein einziges Wort der grundlegendsten Frage gewidmet: Was macht dieses Unternehmen eigentlich?

Wahrscheinlich, weil die meisten ihrer Argumente in sich zusammenfallen, wenn Sie das tun. Also lasst es uns für sie tun .

Was AppLovin tatsächlich macht (da das anscheinend nicht relevant war)

AppLovin zeigt Werbung in mobilen Apps an – meist in Spielen. Du öffnest ein Spiel, siehst dir eine Anzeige an, um mehr Münzen zu erhalten – das ist es. Die Infrastruktur, die In-App-Werbung funktionieren lässt.

1. Entwickler schließen das SDK (MAX) an

MAX steuert die Anzeigen in Handyspielen – belohnte Videos, spielbare Inhalte, Interstitials – und wählt automatisch die Anzeige mit der höchsten Bezahlung aus.

Es füllt den Platz, führt die Auktion durch und kümmert sich um die Logik.

[Randbemerkung: Wie AppLovin still und leise über 140.000 Apps übernahm]

AppLovin hat nicht versucht, Unity zu übertrumpfen. Unity wurde für Prestige entwickelt. Große Studios. Seriöse Spiele. AppLovin wurde für diejenigen entwickelt, die Unity verachtete – Hypercasuals, Solo-Entwickler und die Teams, die einfach nur ihre Miete bezahlen mussten. Es stellte sich heraus, dass es von ihnen viel mehr gibt.

Und MAX startete nicht von der Bildfläche. AppLovin besaß große Studios und pumpte seine eigenen Werbebudgets durch das System – und sorgte so für Liquidität, bevor überhaupt jemand anderes auftauchte. Es funktionierte vom ersten Tag an. So übernimmt man 140.000 Apps ohne große Aufregung: Man zahlt die Leute einfach schneller als alle anderen.

2. Werbetreibende bieten über AppLovin Exchange (ALX)

Hauptsächlich Spielestudios und E-Commerce-Marken. ALX generiert die Nachfrage von DSPs, Programmatic Buyern und Direktkunden. Anschließend entscheidet AXON, die Machine-Learning-Engine, welche Anzeige wo und zu welchem Preis erscheint.

3. Die Auszahlungsschleife

Wenn ein Nutzer tippt, installiert oder kauft, zahlt der Werbetreibende. AppLovin erhält einen Anteil. Der Rest geht an den Entwickler. Je besser die Anzeige funktioniert, desto häufiger wird sie angezeigt. Je häufiger sie angezeigt wird, desto mehr verdient jeder.

Die meisten Adtech-Stacks mieten die Daten, nutzen die Leitungen und kassieren dabei einen Anteil. Sie sitzen zwischen Käufer und Verkäufer und hoffen, dass niemand merkt, dass sie nichts tun.

AppLovin vermietet nicht. Es betreibt.

Ihm gehört das SDK. Die Auktion. Der Austausch. Die Optimierungs-Engine. Er trifft die Entscheidungen und liefert die Ergebnisse. Dieses Maß an Kontrolle ist in der Adtech-Branche selten. Aber es ist nicht illegal. Apple, Amazon und Google praktizieren es seit Jahren – denn volle Kontrolle ist kein Warnsignal. Es zeigt einfach, wie besser gebaut aussieht.

Also nein – AppLovin ist nicht unseriös. Aber die Behauptung, Full-Stack-Ausführung sei Betrug? Das könnte sein.

Die Autopsie eines Berichts, der nie einen Puls hatte

Super – jetzt, da wir ihre Hausaufgaben für sie erledigt haben, ist es Zeit, ihren Bericht zu bewerten. Handschuhe aus.

„Es ist nur Retargeting“ – Cool, das nennt man Performance-Marketing

Eine der Hauptaussagen im Muddy Waters-Bericht ist, dass über die Hälfte der Conversions von AppLovin auf Retargeting zurückzuführen sind. Sie stellen das so dar, als wäre es etwas Schlechtes. Als würde AppLovin das System betrügen, indem es Nutzern Werbung zeigt, die ohnehin schon konvertieren würden.

Und hier ist der Teil, den sie überspringen: Retargeting ist der Teil des Marketings, der die Leute dazu bringt, zu zahlen.

Denken Sie mal darüber nach: Sie betreiben eine E-Commerce-Marke und versuchen, gewinnbringend Nutzer zu gewinnen. Wenn jemand auf Ihre Website geklickt, etwas in den Warenkorb gelegt und dann wieder abgesprungen ist, möchten Sie ihn zurückgewinnen. Sie brauchen keine 100-prozentige Inkrementalität. Sie brauchen einen ROI. Und genau hier hilft AppLovin Werbetreibenden bei der Optimierung: Kaufzeit, Amortisationszeit, LTV-Kurven – nicht Markenbekanntheit . Direkte Reaktion, bis auf die Nachkommastelle.

Wenn der Bericht also impliziert, dass Retargeting = gefälschte Conversions bedeutet, dann zeigt er damit lediglich, dass er weniger über Marketing-Funnels weiß als Ihr Praktikant.

„Ihr Pixel könnte gegen Plattformregeln verstoßen“ – Nette Geschichte, noch immer keine Beweise

Muddy Waters versucht, AppLovins Tracking-Pixel als Risiko darzustellen – und impliziert, dass es gegen die Richtlinien von Apple oder Google verstoßen und zu einer Sperre im Stil von Cheetah Mobile führen könnte. Sie zeigen nicht, wie. Sie zeigen nicht, dass es tatsächlich passiert ist. Sie werfen nur die Frage auf und überlassen der Paranoia den Rest.

Dieser Teil des Berichts ist der klassische Trick der Hedgefonds: Man bringt die Idee einer Verletzung der Servicebedingungen in den Raum, untermauert dies mit Stimmungen und hofft dann, dass der Markt sich selbst Angst macht.

Lassen Sie sich nicht erschrecken:

• Jede große Werbeplattform verwendet Pixel. So werden Conversions erfasst. Die Version von AppLovin ist nicht ungewöhnlich – sie ist Standard.
• Im Gegensatz zu den Pixeln anderer Anbieter benötigte AppLovin nie Geräte-IDs. Es wurde entwickelt, um zu funktionieren, nachdem Apple die IDFA abgeschafft hatte. Genau das ist der Sinn von AXON: intelligente Vorhersagen mit begrenzten Daten zu treffen.
• Es gibt keine Anzeichen für eine Gegenreaktion der Plattform. Apple und Google zeigen nicht gerade subtil, wenn sie jemanden nicht mögen. Würde AppLovin ernsthaft gegen die Vorschriften verstoßen, wäre es nicht immer noch in über 270.000 Apps integriert. Es wäre verschwunden.

Sofern Muddy Waters also keine E-Mail von Tim Cook hat, in der steht: „Wir kommen wegen AppLovin“, handelt es sich hier lediglich um eine auf Stimmung basierende Anschuldigung ohne wirkliche Wahrheit.

Und schlimmer noch: Dieses Argument geht völlig am Kern der Sache vorbei . Nicht das Pixel ist der Vorteil. Es ist der Input. Der eigentliche Vorteil – der Grund, warum AppLovin funktioniert – ist AXON. Und die Tatsache, dass Muddy Waters es kaum erwähnt, sagt alles.

AXON ist nicht überbewertet. Das ist der Grund, warum AppLovin noch im Geschäft ist.

Muddy Waters versucht, AppLovins Pixel wie ein Überwachungsgerät klingen zu lassen. Keine Sorge . Es ist nur ein Signal.

Die wahre Geschichte dreht sich um AXON, das die Firma bequemerweise als „überbewertete KI“ abtut. Klar. Und Google ist nur eine Suchleiste.

AXON ist der einzige Grund, warum AppLovin nicht von Apples Datenschutzänderungen in den Schatten gestellt wurde. Sie hatten weder den größten Namen noch die meisten Schlagzeilen. Sie waren einfach straffer, schneller und aggressiver. Hier ist, was AXON den Vorsprung verschaffte:

• AppLovin steuert den gesamten Prozess. Das SDK übernimmt den Anzeigenaufruf. Der Ad-Server führt die Gebote aus. AXON hat den Überblick: Wer hat geboten, wer hat gewonnen, was wurde geschaltet, was funktionierte. Das ist der Trainingsdatenvorteil, den sich alle anderen wünschen.
• Sie trainierten das Unternehmen in der gnadenlosesten Werbeumgebung überhaupt: Mobile Games. Die meisten Anzeigen von AppLovin laufen in Mobile Games. Das ist ein gnadenloses Umfeld: Nutzer überspringen Müll, und Entwickler schließen Plattformen aus, die keine Monetarisierung bringen. Und sie bedienten diese Welt nicht nur – sie besaßen ein Stück davon. Das verschaffte AXON volle Transparenz: Klicks, Kundenbindung, Ausgaben, Verhalten – nicht nur Impressionen, sondern Ergebnisse.
• AXON wurde nicht neu aufgebaut. AXON entstand nach dem Ende der IDFA. Während alle anderen verzweifelt versuchten, ihre trackingsüchtigen Systeme zu patchen, übersprang AppLovin die Panik und startete sauber. Kein Klebeband. Kein Umschreiben. Nur ein Vorsprung – und ein System, das nie Überwachung benötigte, um zu funktionieren.

Es lernte schnell. Es lernte unter Druck. Und dieser Druck ließ ein Monster entstehen. AXON ist also nicht überbewertet. Es ist nur unangenehm für alle, die langsamer gebaut oder dümmer trainiert haben .

„Churn“ ist kein Warnsignal. Es ist eine Zeile in einer Kalkulationstabelle ohne Kontext.

Muddy Waters führt eine Abwanderungsrate von 23 % unter den E-Commerce-Werbekunden von AppLovin als Beweis für Produktabsagen an. Dabei verschweigt er jedoch Folgendes: AppLovin öffnete seine Plattform erst Ende 2024 für den E-Commerce. Es handelte sich nicht um Bestandskunden, die sich zurückzogen. Es handelte sich um brandneue Performance-Werbekunden – die meisten von ihnen erstmals mobil –, die In-App-Werbung mit kleinen, vierteljährlichen Budgets testeten.

Andere Dinge, die Muddy übersprungen hat:

• Es gibt keine Anzeichen dafür, dass diese Fluktuation eine Rolle gespielt hätte. Der Umsatz stieg weiter. Die Margen blieben stabil. Die Budgets verschwanden nicht. Wäre dies tatsächlich Fluktuation gewesen, hätte sie sich in den Umsatzzahlen niedergeschlagen. Das tat sie aber nicht.
• Performance-Werbetreibende verhalten sich bewusst so. Besonders im E-Commerce. Sie testen Kanäle anhand der CAC, verteilen schnell neu und pausieren ohne Umschweife. Das ist normales Verhalten – keine Ablehnung.
• Die 23 % selbst sind unbeschriftet. Basiert die Statistik auf den Ausgaben? Auf den Konten? Handelte es sich um Testbudgets von 1.000 $ oder um Kampagnen mit sechsstelligem Volumen? Der Bericht verrät es nicht – denn der Kontext würde die Pointe verderben.

Und das Wichtigste: 77 % dieser E-Commerce-Werbetreibenden blieben. Das war kein Kunde, der ging. Es war ein Markt, der hereinkam.

Zahlen lügen nicht – und genau deshalb stehen sie im Bericht auch nicht im Mittelpunkt.

Jeder gute Kurzbericht beginnt mit den Zahlen. Er zeigt, wo der Umsatz überbewertet ist. Wo die Kosten versteckt sind. Wo der Cashflow nur Blendwerk ist.

Das ist nicht, was Muddy Waters hier getan hat.

Stattdessen konzentrierten sie sich auf Pixel, Abwanderung und Spekulationen – und vermieden dabei weitgehend das Einzige, was tatsächlich messbar ist: die Leistung von AppLovin als Unternehmen.

Denn die Zahlen sagen Folgendes:

• 3,2 Milliarden US-Dollar Werbeeinnahmen im letzten Jahr – ein Anstieg von 75 %
• 2,1 Milliarden US-Dollar freier Cashflow, kein „bereinigtes EBITDA“, keine Prognosen – Bargeld
• Nettogewinnmargen von über 33 %
• Aktienrückkäufe im Wert von über 2 Milliarden US-Dollar – durchgeführt, während Insider ihre Aktien hielten

Das ist kein Unternehmen in Schwierigkeiten. Es ist ein Unternehmen mit echtem operativem Leverage, steigenden Renditen und genügend Selbstvertrauen, um Kapital in großem Umfang zurückzuzahlen. Wenn etwas schiefginge, würde man es an den Gewinnspannen erkennen. Wäre die Kundenabwanderung ein echtes Problem, würde sie den Umsatz beeinträchtigen. Hätte die Pixeltheorie Zähne, wäre das Risiko eingepreist.

Doch nichts davon passiert, denn das Geschäft ist gesund, effizient und wächst.

Warum also die Zahlen ignorieren? Ganz einfach: Sie stützen die Geschichte nicht.

Sie sprachen über Pixel und Abwanderung. Nicht über den Teil, der Geld druckt.

Muddy Waters hatte viel über Pixel, Abwanderung und furchterregend klingende KI zu sagen. Wissen Sie, was er kaum erwähnt? Gaming .

Das ist praktisch, denn es ist die einzige Sache, die tatsächlich erklärt, warum das Anzeigengeschäft von AppLovin so gut läuft – und warum es bald noch besser laufen wird .

Folgendes weiß jeder Vermarkter bereits, aber Muddy hat es nicht für nötig befunden, es laut auszusprechen:

• Die sozialen CPMs sind durch die Decke gegangen
• Tracking ist Müll
• Jeder hat es satt, im Internet wegen eines Paars Schuhe, das er bereits gekauft hat, verfolgt zu werden

Wo wird also noch Aufmerksamkeit generiert? In Spielen .

Spiele sind der letzte Ort, an dem Nutzer sich Werbung ansehen. Nicht, weil sie „emotional anspricht“, sondern weil sie bestechen . Sieh dir eine Werbung an und hol dir ein Power-Up. Sieh dir zwei an und hol dir ein neues Leben. Und Spiele sind nicht nur für Kinder. Sie sind für jeden mit einem Handy und einer kurzen Aufmerksamkeitsspanne.

• 73 % der Zynga-Spieler sagen, dass In-Game-Werbung ihnen hilft, Marken zu entdecken

• 69 % der Nutzer in Asien bevorzugen belohnte Videos gegenüber jedem anderen Format

• Und 58 % sagen, dass sie sich tatsächlich stärker mit diesen Marken verbunden fühlen

  
  

Das ist keine Nische. Es ist der nächste Performance-Kanal. Und AppLovin hat die Welle nicht mitbekommen – sie waren da, bevor sie sich bildete. Und was Muddy betrifft: Sie sind nicht dumm genug, diese Geschichte zu übersehen. Sie konnten sie einfach nicht erzählen, ohne sich selbst als falsch zu erweisen.

Abschließende Gedanken: Das wahre Risiko ist nicht die Abwanderung, sondern das Verständnis.

Das größte Problem von AppLovin besteht nicht darin, dass ein paar Werbetreibende ihre Konten schließen. Es liegt darin, dass das Unternehmen in etwas zu gut ist, was der Markt-CBF nicht versteht.

Und Muddy Waters hat das nicht übersehen – sie haben es ausgenutzt. Sie haben keinen Betrug entdeckt. Sie haben Komplexität entdeckt – und erkannt, dass Verwirrung wahrscheinlich profitabler ist.

Ich besitze zwar keinen einzigen Dollar an AppLovin-Aktien. Aber wenn das heute als kurze These durchgeht, bestrafen wir keinen Betrug.

Wir bestrafen Kompetenz.